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    如果你中籤了一隻新股,你應該怎麼做?

    如果你中籤了一隻新股,你應該怎麼做?

    今天我跟大家聊了IPO折價的秘密,今天我們接着聊,開始之前先問你幾個問題,假設你現在運氣好,突然中籤買到了新股,你會怎麼做?

    A.上市當天就抓緊拋售;

    B.持有半個月左右再拋售;

    C.最少持有一年。

    先別忙着回答,你先把自己的選擇放在心裡,今天我要跟你講IPO打新高收益背後的另外一個秘密。聽完之後,你就可能會對這個問題有一些不同的想法了。

    一、IPO溢價是因為二級市場定價過高?

    首先我們先來看看美國的情況。昨天我告訴過你,七八十年代的時候,你要是在美國IPO打新成功,那是很賺錢的。有研究算過,當時是6000多個IPO,上市當天平均漲幅是18%。但是,這麼高的收益率是不是意味着投資IPO股票就是好主意呢?其實不見得。

    假設你要當一個價值投資者,好好地守住這個IPO股票,三五年之後,你會發現自己虧大了。有學者對七八十年代的IPO公司做了一個長期的研究,現在假設有兩個投資者,每次都在同一天做投資決策,一個人就專門買當天上市的IPO股票,另一個買和這個IPO公司同行業和差不多規模的公司的股票。三年之後,你猜會是什麼情況?

    專買IPO公司的這個投資者的收益大約是另外一個投資者的一半,5年之後,情況也差不多。總之,你想在IPO的股票上做一個安靜的美男子,不是那麼容易的事情。這個現象在我們金融學術圈裡就叫做IPO的長期弱勢表現,IPO long-term underperformance。

    同樣的情況,其實也發生在中國的A股市場,咱們中國的IPO上市之後,會拉出不少漲停板,比如2018年平均是8個,2016年是11個。但是,假設你hold住這個股票,幾年之後回頭看,就發現這點漲幅已經被吞噬了不少,有時候甚至會打回原形。

    如果你中籤了一隻新股,你應該怎麼做?

    比如說華銳風電,在2011年1月份上市,上市的初期也是很多漲停板,市值達到了800多億。不到一年的時間,就縮水成了400億,縮了一半還不止。而且這不是個例,是中國股市普遍存在的現象。

    IPO在長期的弱勢表現到底怎麼解釋呢?昨天我給過你一個比喻,把IPO的一級市場和二級市場看作批發和零售市場。昨天給你解釋說,IPO為什麼上市頭天的回報率高呢?可能是因為批發價定得太低(發行抑價)。

    但是,從它們長期這麼弱勢的表現來看,其實還有一種可能,就是零售價太高。也就是說它上市之後,漲得太多,透支了這些股票未來的回報率。換句話說,IPO不一定是一級市場抑價,反而可能是二級市場溢價,也就是定價過高。

    二、IPO溢價的幾個原因

    那為什麼會產生二級市場定價過高的情況呢?學術圈有不同的解釋。

    1、IPO擇時

    一個最流行的理論叫做「IPO擇時」。市場是人的市場,而人是被情緒支配的動物。所以當市場情緒高漲的時候,我們對未來的預期會不會更樂觀?所以資產定價一定會更高,對不對?企業家也一樣,他一定會想辦法在這樣的市場條件下去發行股票,因為這對他來講是更划算的。

    所以你會發現,當IPO開始扎堆出現的時候,往往是那種二級市場定價在高位的牛市,這就是所謂的IPO擇時。在中長期來看,這種擇時市場而產生的溢價還是會跌回原形。

    沿着這個思路,有學者做了更細緻的研究,就發現,那些在市場高位進行IPO的企業,在中長期更容易遭遇滑鐵盧。中國也是一樣,凡是那些在超級大牛市中上市的IPO股票,剛開始的時候總是很讓人眼熱心跳。但是幾年之後,被ST,也就是連續兩年虧損被特別處理的意思,或者到退市邊緣的概率,是其它IPO股票的3倍以上。

    所以,這是第一個原因,企業都會去進行市場擇時,選擇市場過熱的時候進入IPO市場。所以會導致IPO的二級市場定價過高。

    這是全球市場上的這麼一個情況。

    2、盈利管理

    在中國市場上還有一個原因,就是大家很熟悉的配方了,叫盈利管理。中國A股上市,咱們是有盈利要求的,比如說你要在主板上市的話,上市的前三年要求每年盈利不少於3000萬人民幣,而且每年應該保證一定的增速。所以有很多公司為了滿足這個盈利要求,就會去對報表進行美化。

    如果你中籤了一隻新股,你應該怎麼做?

    因為利潤表採取的是權責發生制,就是比較容易進行賬面的操作。所以,很多A股市場上IPO公司的報表就像什麼呢?就像泡過水的蔬菜和水果一樣,拿出來的時候很光鮮亮麗,時間稍微一長,就容易腐爛變質。

    現在咱們市場上有一個新常態,叫做IPO業績變臉,也就是說公司在IPO當年的盈利水平大致處於最高水平,隨後就開始逐年下降,然後等於以IPO當年為分水嶺,形成一個很尖銳的倒V型。

    給你舉一個比較極端的,但是是真實的例子。有一個企業在2012年3月份的時候上了創業板,募資了20多個億。上市前4年,這家企業的利潤從600多萬元暴升到8億多,4年的增幅是120多倍。那好玩的是什麼呢?以上市當年的下一個季度為分水嶺,後面的利潤就開始呈現出斷崖式的下跌。從2012年到2014年,它的利潤分別下降多少呢?66%,12%,167%,到2014年,已經從8億多的利潤到報出了2.5億的虧損。

    這麼一個變臉的速度和幅度,應該可以列入世界證券史上的奇葩傳了。這就是標準的盈利管理下的業績變臉。那這種變臉會造成什麼後果呢?自然就是IPO的股價短期會被瘋狂地追捧,之後就一路下跌。

    所以,中國A股市場的IPO股票,很多你都不用等三年之久,一年之內就已經開始了反轉。說到這裡的時候,大家想想文章開頭我提的問題,從中籤買到新股應該持有多久?我想你應該已經有一個正確答案了。因為IPO新股上市之後,後面面臨很大的業績的不確定性,所以短時間持有,比如說半年以內,看起來是一個更理想的決策。

    但這裡,我還是要提醒一句,我們所有的這些結論都是根據以往的數據算出來的一個概率,所以它都存在着兩個問題。

    第一,它反映的是所有樣板企業的一個趨勢或者規律,它並不是針對某一個企業而言的。所以,這種規律很有可能就在單個的樣板上失效。比如說你拋售掉了的那個IPO新股,可能在6個月之後大漲,你持有的那個IPO新股也可能在3個月之內就暴跌了。所以,你對規律的機械理解,可能是要造成錯誤後果的,這是第一點。

    第二,樣本選取的時間段會對結果造成影響。一般而言,超級牛市裡邊上市的,後期的業績、股價表現也越差,反而是那些在稍微冷清的市場中上市的,後期的業績、股價的落差要溫和得多。

    所以,這就是再次告訴你,從投資學的角度來講,如果有一個人告訴你,他有一條包打天下的投資策略,這一定是錯的,因為一般的投資策略都是根據數據分析的結論,它永遠只能是決策中的參考。

    所以,當我們理解一個企業的時候,最好的辦法是什麼呢?首先,你要能夠理解這個大樣本下的一些結論,具體到一個企業,具體問題具體分析(case by case)。其實這和我們看人一樣,比如從概率上說,某一個地區的人更彪悍,並不意味着你遇到的這個地區的人就很彪悍,所以你得對這個人進行更加細緻的了解才行。

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